后疫情时代一直由财政主导所定义——一种由政府赤字和短期国债发行驱动的经济，即使美联储维持高利率，流动性仍保持在高位。
今天，我们正在进入私人部门主导的阶段，与上届政府相比，财政部正通过关税和支出限制来收回流动性。
这就是为什么利率需要下降。
我们通过全球流动性的视角来剖析当前周期，以强调为什么当前这一轮「贬值交易」已走到最后阶段。
财政主导正在结束吗？
我们总是希望在所有人都「追涨」时「抄底」。
这就是为什么最近所有关于「贬值交易」的讨论引起了我们的注意。
我们认为，对「贬值交易」感兴趣的时机是几年前。那时比特币价格为 2.5 万美元，黄金价格为 2 千美元。那时除了加密货币和宏观分析师之外，没有人谈论它。
在我们看来，这项「交易」已基本完成。
因此，我们的工作是了解创造它的条件，以及这些条件是否会继续存在。
是什么驱动了这项交易？在我们看来，主要是两个因素。
1. 财政部支出。 在拜登政府时期，我们实施了大规模的财政赤字。
2025 财年刚刚结束，赤字略有下降——这主要是由于税收增加（关税）而不是支出减少。然而，预计《大美法案》（Big Beautiful Bill）将通过削减医疗补助（Medicaid）和补充营养援助计划（SNAP）的福利来实现支出削减。
在拜登执政期间，政府支出和转移支付为经济持续注入流动性。但在《大美法案》下，支出增长放缓。
这意味着政府推入经济的资金减少了。
此外，政府正通过关税从经济中抽出资金。
支出限制（相对于前一届政府）和关税增加的结合意味着财政部现在正在吸收流动性，而不是供应流动性。
这就是我们需要降息的原因。
「我们将重新私有化经济，重振私营部门，并缩小政府部门。」 – 斯科特·贝森特 (Scott Bessent)
2. 「财政部量化宽松」（Treasury QE）。 为了资助拜登政府时期财政部的过度支出，我们也看到了一种新形式的「量化宽松」（QE）。我们可以在下方（黑线）观察到这一点。「财政部量化宽松」通过短期票据而非长期债券为政府支出提供资金，从而支撑了市场。
我们认为，正是财政支出和财政部量化宽松推动了我们在过去几年中看到的「贬值交易」和「万物泡沫」（「everything bubble」）的形成。
但现在我们正在向「特朗普经济」转型，由私营部门接过财政部的接力棒。
同样，这也是他们需要降息的原因。通过银行贷款来启动私营部门。
随着我们进入这个过渡期，全球流动性周期似乎正在见顶…